創(chuàng)投“消化不良”：退出不暢 400億元待套現(xiàn)

如果說創(chuàng)投業(yè)投資像一列火車一樣慢下來，那么資金退出則像這個(gè)國(guó)慶假期免費(fèi)高速路一樣擁堵起來。統(tǒng)計(jì)顯示，截至9月24日，2012年共計(jì)277家企業(yè)預(yù)披露招股書，其中203家處于預(yù)披露、已經(jīng)上會(huì)或者終止審查階段，合計(jì)125家有VC/PE支持，背后總計(jì)131.21億元的私募創(chuàng)投資金等待退出。而這僅僅是今年以來的排隊(duì)上市情況，根據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前剔除終止審查的公司，尚有730家公司處于預(yù)披露、上會(huì)和落實(shí)反饋意見等階段，按照數(shù)據(jù)測(cè)算，等待退出的私募創(chuàng)投資金預(yù)計(jì)將超過400億元。

在剛剛過去的三季度，國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資共發(fā)生退出案例37筆，其中包括IPO方式退出34筆，并購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股東回購(gòu)各一筆。顯然，IPO方式幾乎成為了私募創(chuàng)投資金退出的獨(dú)木橋。然而，一個(gè)嚴(yán)峻的事實(shí)是，近一年期間A股市場(chǎng)IPO發(fā)行家數(shù)只有197家，也就是說，在不考慮新增擬上市企業(yè)的情況下，消化當(dāng)前排隊(duì)企業(yè)也需要近四年。

由于需要補(bǔ)充財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等因素，8月以來，證監(jiān)會(huì)發(fā)審委只召開兩次首發(fā)公司審核會(huì)議，北京中礦環(huán)?？萍脊煞萦邢薰境蔀槲ㄒ灰患疫^會(huì)企業(yè)。長(zhǎng)達(dá)兩個(gè)多月的斷檔期，加重了國(guó)內(nèi)私募創(chuàng)投行業(yè)的畸形格局：近幾年投入的大量資金變成了“存貨”和“應(yīng)收賬款”，變現(xiàn)能力不足導(dǎo)致“現(xiàn)金流”難以為繼。

數(shù)據(jù)顯示，2012年三季度共有45只投資于國(guó)內(nèi)的私募股權(quán)投資基金有資金募集到位，與去年同期相比下降47.1%。45只基金共計(jì)募集26.69億美元，同比下降幅度高達(dá)79.3%。值得注意的是，三季度新募基金平均單筆募資規(guī)模5931.31萬(wàn)美元，為2010年以來最低，募集數(shù)量多而資金到位少，募資活動(dòng)的低迷程度由此可見一斑。

賬面回報(bào)賺得少

10月9日，洛陽(yáng)鉬業(yè)登陸A股市場(chǎng)，上市首日便以近200%的高開幅度亮相，以11日收盤價(jià)9.68元計(jì)算，較每股3元的發(fā)行價(jià)溢價(jià)2.23倍。實(shí)際上，洛陽(yáng)鉬業(yè)此前已經(jīng)在香港市場(chǎng)掛牌上市，11日的港股收盤價(jià)僅為3.37港幣。公開資料顯示，上海躍凌投資管理有限公司、上海京泉投資管理有限公司、上海六禾投資有限公司等創(chuàng)投機(jī)構(gòu)早已潛伏在洛陽(yáng)鉬業(yè)原始股東行列。

巨大的估值差距可以說明一個(gè)問題，在明知道A股市場(chǎng)融資“交通堵塞”的情況下，為什么有那么多企業(yè)愿意跑來湊熱鬧。一位長(zhǎng)期從事創(chuàng)投的人士認(rèn)為，“從企業(yè)發(fā)展角度，以最低成本、最快速度上市應(yīng)該是它們的融資目標(biāo)，但是大家都愿意在A股排隊(duì)，因?yàn)檫@里的市盈率更高，這背后創(chuàng)投資本的意愿起了很大作用。”

不過，隨著二級(jí)市場(chǎng)估值回歸，私募創(chuàng)投資本通過IPO退出賬面回報(bào)倍數(shù)呈現(xiàn)明顯下滑態(tài)勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，2012年三季度共有31家VC/PE支持的企業(yè)在國(guó)內(nèi)和海外上市，為背后的75只VC/PE投資基金僅帶來4.67倍的平均賬面投資回報(bào)。如果剔除“南大光電”為同華創(chuàng)投帶來的75.37倍的賬面回報(bào)，三季度IPO退出的平均賬面回報(bào)水平為2.35倍，較去年同期5.38倍的賬面回報(bào)下降了一半。

從A股市場(chǎng)來看，三季度VC/PE平均賬面投資回報(bào)為4.99倍，剔除“南大光電”后僅為3.59倍。其中，創(chuàng)業(yè)板為4.9倍，中小板為3.31倍，上交所為2.57倍。海外方面，上市的企業(yè)為投資者帶來的平均賬面投資回報(bào)僅為1.1倍，幾乎在投資成本邊緣徘徊。

中歐國(guó)際工商學(xué)院教授芮萌表示，目前私募創(chuàng)投資金面臨著兩方面問題，一是投資回報(bào)率降低，二是時(shí)間成本增加。如今A股排隊(duì)上市的等待周期長(zhǎng)達(dá)數(shù)年，加上一年限售期，創(chuàng)投股東拋售時(shí)的市盈率能否維持在高位將很難保證。

市場(chǎng)人士指出，受嚴(yán)峻的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境持續(xù)影響，以及中概股風(fēng)波，VC/PE海外退出渠道收窄、回報(bào)縮水;國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下滑，以及證監(jiān)會(huì)多項(xiàng)改革新政陸續(xù)出臺(tái)與實(shí)施，VC/PE機(jī)構(gòu)通過A股IPO方式退出的難度增加?？紤]到目前企業(yè)上市數(shù)量和融資額減少的現(xiàn)狀，VC/PE機(jī)構(gòu)拓寬退出渠道勢(shì)在必行。